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          基于EVA的千紅制藥企業價值評估會計分析

          來源: www.lov2go.com 發布時間:2020-03-10 論文字數:35588字
          論文編號: sb2020030221042229709 論文語言:中文 論文類型:碩士畢業論文
          本文是一篇會計論文,通過對 EVA 模型的理論研究,本文對比分析了 EVA 評估企業價值的適用性和優越性,選取生物制藥行業的千紅制藥企業作為案例研究對象,結合其行業特征和企業特點。
          本文是一篇會計論文,通過對 EVA 模型的理論研究,本文對比分析了 EVA 評估企業價值的適用性和優越性,選取生物制藥行業的千紅制藥企業作為案例研究對象,結合其行業特征和企業特點,根據千紅制藥的具體情況構建 EVA 估值模型,得出了基于 EVA 視角的千紅制藥的評估價值,在并與 FCFF 模型、實物期權法以及相對價值評估模型計算的結果數據進行對比的基礎下,對估值結果進行分析。

          第一章 緒論

          1.1 研究背景及研究意義
          1.1.1 研究背景
          隨著生命科學的發展,生物技術的革新帶來了新藥研發的全新視角,生物制藥行業愈來愈受到青睞。雖然我國的生物制藥產業起步較晚,在管理模式、產業結構以及生物技術方面與西方發達國家有很大的差距,但是國家加大了對生物制藥領域的扶持力度,給生物制藥企業注入了新的動力,20 多年來我國的生物制藥行業飛速發展,對比近幾年來的數據進行分析發現,2012-2018 年我國生物醫藥行業銷售收入不斷增加,且保持了較快的增速,2017 年生物醫藥行業市場規模達到了 3417.19 億元,如圖 1-1 所示。
          圖  1-1 2012-2018 年中國生物醫藥行業市場規模
          在生物技術方面取得了很多研究成果,從而使得生物制藥企業備受投資者的青睞,同時生物制藥企業之間的并購數量急劇上升。不管是對于投資方還是并購方而言,生物制藥企業的估值至關重要,客觀合理的估值不僅能夠為理性投資和交易定價提供決策依據,而且有助于企業發現生產經營中存在的弊端,從而改進企業的管理模式,提升企業創造價值的能力。
          ..........................

          1.2 文獻綜述
          1.2.1 國外研究現狀
          (1)EVA 的理論研究及發展
          經濟增加值的概念最早是由美國提出,將 EVA 方法應用于企業價值評估領域,致力于推動 EVA 體系[1]。Shawn Tully(1993)對 EVA 的內容進行了完整的表述,并提出 3 種適用于提高企業經濟增加值的方法,一是在不增加資本的前提下盡量獲取利潤,二是盡可能降低資本成本,三是盡可能選擇回報率高的項目進行投資[2]。這些措施一定程度上為企業提供了借鑒意義,從而使得 EVA 在部分國際企業中得到了廣泛的應用。Shimin Chen(1997)深入研究EVA、EBIT、剩余收益和凈現金流等指標之間的相互關聯性,發現管理層實施 EVA 的企業更容易滿足股東財富最大化的利益訴求,認為在股東利益的解釋能力指標上,EVA 明顯強于其余三個指標[3]。Joel M.Stern(2002)以上市企業為研究對象,通過 EVA 方法研究了業績指標與投資行為之間的關聯性,指出,用 EVA 對目標企業進行業績評價,能夠有效獲悉其真實的企業價值,避免管理層盲目擴張企業規模和減少非理性的投資行為[4]。Lovata 和 Costigan (2002)通過對 EVA 有效性的實證研究,研究結果表明使用 EVA 之后,公司的盈利能力增長水平大于沒有采用 EVA 的同行業公司[5]。
          (2)EVA 與企業價值的相關性研究
          隨著 EVA 理論在企業價值領域的不斷深入,EVA 方法自身的不足和缺陷也逐漸暴露?;趯嶋H案例的研究結果,相關企業價值的研究學者對 EVA 方法不斷改進,修正缺陷,并結合目標企業特點進行適配。Lokaand h Reddy(2006)指出,使用有效資本、提高現有回報率以及降低資本成本能夠提高 EVA 方法評估企業價值的真實性[6]。Margaret Woods(2012)深入分析某跨國公司將 EVA 引入目標成本系統的成功實踐,指出有效解決 EVA 與績效管理系統兼容性能夠顯著了提升 EVA 方法用于企業價值評估的優越性[7]。Anna Bluszcz(2016)利用連續替代理論對 EVA 模型公式進行轉換,指出影響企業價值的決定因素,能夠有效提升決策者制定企業戰略的針對性[8]。
          ..........................

          第二章 相關理論基礎

          2.1 企業價值概述
          2.1.1 企業價值內涵
          企業價值是凝結在目標企業中由企業所有員工創造的勞動成果,可以衡量企業通過市場交換獲取價值的能力,是企業對于社會的一種有益效用[32]。站在不同角度,對企業價值的解讀也各自不同。資本持有者進行投資決策時,主要衡量的依據就是目標企業價值,即投資該企業可以為投資者帶來的利益回報;對于股票玩家而言,企業價值則是股票價格在漲停板上的波動。通常來說,企業價值具有如下的表現形式:
          (1)賬面價值。其涵義是企業資產負債所表明的會計價值,是指在一定的時間點上企業資產負債表上所表明的資產總額,具體數值可從企業的財務報告上獲得。隨著時代的發展,
          考慮到通貨膨脹、行業變化等經濟因素和技術進行、產業結構調整等非經濟因素的影響,以及無法在資產負債表中反映的無形資產,如企業管理層的管理水平、企業上下游客戶關系等,企業的真實價值可能與賬面價值有很大出入,因此企業的賬面價值不能作為企業價值評估的依據,需要綜合考慮多種因素。
          (2)市場價值。市場經濟條件下,企業在金融市場上的交易價格在一定程度上能表示企業價值。理想情況下,一所上市企業的市場價值就是其發行股票的價格與普通股數量的乘積,再加上企業債務。然而,現實中完全有效的理想市場并不存在,眾多的股票投資者認為股票價格經常受到其余因素的影響,并不與自身業績有明顯的正相關性。因此,市場價值只能作為評估企業價值的參考數據,而不能作為直接憑據。
          (3)內在價值。被經濟學家闡述為企業在可預見的預期內可以產生收益的現值,往往被認為是企業自身的盈利能力以及內在的成長能力。
          .........................

          2.2 EVA 與企業價值評估理論
          2.2.1 EVA 的內涵與計算
          市場經濟環境下,企業高層對公司進行有效治理以及部署投資、融資戰略,或是資本投資者選擇目標對象將資金轉換為資本時,企業的經營業績都是值得權衡的關鍵經濟指標。業務人員通過上市企業的股票價格、凈利潤率等經濟指標,或是對其披露的歷年財務報表進行分析,得出相關的會計數據對目標企業進行價值評價。過去的評估理念,僅僅核算了企業債務發生時的成本,而忽略了權益資本,將企業所有者投資的資本或實物當做理所當然的,顯然,這樣的評估理念是不完整的,且缺乏充足的可信度,因為債務資本歸債權人所有,股權資本屬于企業所有者,任何資產的使用在一定程度上都需要付出相應的成本。在此背景下,EVA價值評估法被提出,其概念源于剩余價值,內涵則是:當企業的稅后凈利潤高于債務和股東投入的總資本時,剩余價值才能給為企業所有者帶來有意義的創造價值。因此,從數學角度出發,EVA指企業稅后凈利潤減去所投成本之后的剩余收入,其計算公式如下: 
          經濟增加值(EVA) = 稅后經營凈利潤(NOPAT) -   總投入資本(TC) × 加平均資本成本(WACC) (公式2.3)
          在實際應用中,考慮到目標公司經營特征,需要依據相關準則要求,對財務數據作出相應的調整和變動,盡可能降低財務數據不真實性,對目標企業價值作出相對準確、客觀的評估。在對企業EVA進行計算時,需要綜合目標企業特點(企業規模、技術創新能力、發展前景)以及所處行業特征,對調整的會計項目進行相關的選擇。歷年EVA實踐中常用的調整項目有:研究與開發費用、利息費用、各項準備金、非經常性損益、在建工程以及遞延所得稅等。本文的案例研究對象千紅制藥企業,屬于生物制藥行業的高新技術企業,筆者根據企業特點及所處行業特征,對EVA計算進行調整的具體過程,見3.4.1章節。
          ................................
           
          第三章  千紅制藥公司價值影響因素及 EVA 理論模型  ................................... 18
          3.1  企業與行業發展概況  ................................ 18
          3.1.1  公司概況  .......................................... 18
          3.1.2  宏觀環境分析  ..................................... 18
          第四章  基于 EVA 的企業價值評估分析  ...................................... 31
          4.1 千紅制藥企業價值評估思路  ......................................... 31
          4.2 千紅制藥歷史 EVA 計算與分析  ......................................... 31
          4.2.1  歷史稅后凈營業利潤  .................................... 31
          4.2.2  歷史資本總額  ............................. 32
          第五章  評估結果比較  .............................................. 46
          5.1.1 FCFF 模型  ...................................... 46
          5.1.1 FCFF 模型  .............................. 46
          5.1.2  各項目與營業收入的比例  .................................. 47

          第五章 評估結果比較

          5.1 FCFF 模型的價值評估
          5.1.1 FCFF 模型
          目前主流的價值評估方法有相對價值法、FCFF 模型、實物期權法以及 EVA 模型,本部分從比較分析的角度對比分析 EVA 模型在生物制藥企業價值評估當中的適用性[45]。  FCFF評估模型是基于收益法評估模型中的現金流折現模型衍生而出的一種評估方法,從企業整體性角度出發,企業的價值是其未來所創造的全部現金流量的現值。FCFF 模型考慮了資金的時間價值和企業的未來發展趨勢,能夠較為真實合理的反映企業的價值[46]。從概念上講,自由現金流量就是指企業在經營過程中的現金總流入扣除現金總流出,也就是企業經營活動、投資活動及籌資活動所產生的現金流量扣除支持未來持續經營所必須的費用和支付稅金后剩余的資金,是企業在一定期間內所能給資本供應者帶來的稅后現金流量,是企業在不影響生產經營下能夠自由使用的現金余額。
          FCFF 模型的評估原理和方法在很多方面都與 EVA 模型相同,本文采用銷售百分比法來確定千紅制藥各科目的值,具體計算結果如表 5-1 所示。
          表  5 -1 各項目與營業收入的比例   (單位:萬元)
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          第六章 研究結論與建議

          6.1 研究結論
          通過對 EVA 模型的理論研究,本文對比分析了 EVA 評估企業價值的適用性和優越性,選取生物制藥行業的千紅制藥企業作為案例研究對象,結合其行業特征和企業特點,根據千紅制藥的具體情況構建 EVA 估值模型,得出了基于 EVA 視角的千紅制藥的評估價值,在并與 FCFF 模型、實物期權法以及相對價值評估模型計算的結果數據進行對比的基礎下,對估值結果進行分析,得出如下結論。
          (1)  EVA 模型適用于千紅制藥等生物制藥企業。鑒于 EVA 模型能夠考慮目前企業在可預期未來的獲取能力,又核算了企業包括權益資本成本在內的全部資本,表明 EVA 方法的確在體現企業創造價值能力上具有較大的解釋性。此外,在對千紅制藥的 EVA 計算過程中,剔除了非經常性損益,調整用于研發開發的費用等會計科目,其評估結果更好地反映了企業真實價值,有利于管理層注重長遠利益的獲取,適用于千紅制藥等生物制藥企業。EVA 模型的評估結果與千紅制藥的股票價值最為接近,表明采用 EVA 模型對生物制藥企業進行估值相對于 FCFF 模型、實物期權法以及相對價值評估模型更具有一定的優越性。
          (2)基于 EVA 模型,對千紅制藥歷年財務數據進行計算,千紅制藥于 2017 年 12 月 31號的企業價值為 855951.60 萬元,公司在 2017 年末總股本為 1280,000,000 股,計算其每股價值內在價值為 6.69 元,而千紅制藥公司 2017 年 12 月期間的股票日收盤價為 5.22 元,說明千紅制藥的股票被低估。
          (3)EVA 模型考慮了企業的權益資本成本,可以比較直觀的反映企業為股東創造的價值,投資者能夠比較直觀的了解企業的未來發展能力以及所能帶來的經濟收益,因此 EVA 模型下的企業價值評估相對于 FCFF 模型、實物期權法以及相對價值評估模型更適合作為投資者進行投資決策以及交易定價的依據。
          參考文獻(略)

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